Son günlerin popular sorusu sanırım dolar kuru nereye gidiyor ? Daha da artar mı? Günlük bazda %3-5 arası artış gösteren bir yatırım enstrümanının(bu tanım sadece bizim gibi gelişmekte olan ülkeler için kullanılabilir. Normalde para birimleri bir yatırım enstrümanı olarak sınıflandırılmazlar.) insanlarda bende mi alsam içgüsüne yol açtığını gözlemliyoruz.

Kısaca bu sorunun cevaplarını bu yazıda aramaya çalışacağız. Bu sorunun cevabını ararkende 2006 Haziran ayında buna benzer diyebileceğimiz kurun hareketini baz model olarak kullanıp bundan sonra ne oluru tartışacağız.

İlk etapta kısaca 2006 Haziran ayında ne olmuştu onu hafızalarımıda bir tazeleyelim. Daha sonrada bugünkü durumla kıyaslayalım. 2006 Haziran ayında özellikle gelişmekte olan ülkelerde oluşan krizden dolayı kur ciddi oranda yukarı yönlü hareket yapmıştı. O dönem için Merkez bankası gösterge faizi %13.25 seviyelerindeydi. Ve Merkez Bankası bir aylık süreçte(iki tanesi olağanüstü olmak üzere toplamda 3 defa da) toplamda 4.00 baz puanlık artışla %17.25 seviyesine çıkardı. Ayrıca o günlerdeki sert yükselişlere de piyasaya müdahale ederek dur demişti tabiri caizse.  Faiz artışı ve piyasaya direkt müdahale o günlerde kurun ateşini söndürmeye yetmişti.

Şimdi gelelim bugüne. Dün yapılan PPK toplantısından %16.75 olan gösterge faizde bir değişiklik kararı çıkmadı. Şimdiye kadar Merkez Bankası piyasaya direkt olarak müdahalede de bulunmadı. Yani şimdiye kadar Haziran 2006 yılında kurun ateşini söndüren hamleler henüz yapılmadı. Peki bu hamleler şimdi yapılsa aynı etkiyi gösterir mi yada yapılmalı mı?

Faizlerin arttırımı konusunda Macaristan Merkez Bankası bilindiği üzere 3.00 baz puanlık artış yaparak para birimindeki değer kaybının önüne geçmeye çalıştı.  Bu çabasının şu aşamada çok başarılı olamadığını görüyoruz. PPK açısından Türkiye ekonomisinin içinde bulunduğu dinamikleri göz önüne aldığımızda(düşük büyüme oranı, emtia fiyatlarındaki düşüşden dolayı düşmeye başlayan efnlasyon) en son care olarak faiz arttırımına gideceğini düşünüyorum. İlk etapta muhtemelen piyasaya elinde bulundurduğu güçlü döviz rezervleri ile alış yönünde müdahalede bulunacaktır. Ama bu seviyelerin neresi olduğunu nokta tahmin yapmak çok zor ama yakın olduğumuzu düşünüyorum. Peki böyle bir müdahale başarılı olur mu? Macaristan örneğinden yola çıkarak başarılı olamayacağı ihtimali ele alınabilir ama açık enflasyon hedeflemesi olan bir merkez bankasının kurun bu seviyelerde uzun vadede kalmasını çok da temenni etmeyeceğini düşünüyorum. Çünkü kurun bu seviyelerde uzun süreli kalması özellikle maliyet enflasyonu yaratacağı ortadadır. Son senelerde hedeflediği enflasyon hedeflerine ulaşamayarak ve yukarı yönlü revize ederek kredibilite kaybına uğrayan bir merkez bankasının temenni etmeyeceği bir durum.

Tabiki kura yapılacak iç piyasa müdahalelerin uzun vadeli etki yaratması için yurtdışı piyasaların da tansiyonun düşmesi önemli bir etken olarak değerlendirilmeli. Son dönemde özellikle 8 gündür ardı ardına düşen libor faiz oranlarının para ve kredi piyasaları açısından değerlendirdiğimizde olumlu bir sinyal olduğu aşikar. Özellikle bu dönem ABD’de üçüncü çeyrek bilançolarının açıklandığı döneme denk gelmesi sebebiyle zaten tansiyonu yüksek olan piyasaların kar rakamlarına aşırı reaksiyon gösterdiklerini görüyoruz. Bu ortamda piyasalardaki volatilitenin bir sure daha devam etmesi beklenebilir. Bu konuda da yatırım gurusu Warren Buffet tarihte üçüncü defa hisse senedi piyasalarında alım önerdiyse bunun üzerine bana çok fazla laf söylemek düşmez diye düşünüyorum.

Tabi kurdaki artışın önemli bir nedenlerinden bir tanesi de hedge fonlardaki çıkıştan dolayı gelişmekte olan ülkelerden para çıkışı. Bundan önceki kriz dönemlerinde repoya günlük park eden paralar bu sefer böyle bir şans yakalayamıyorlar. Yani yüksek reel faiz cazibemiz şu aşamada çok başarılı olamıyor. Ama bu uzun vade de başarılı olamayacak anlamına gelmiyor.

Kısacası global piyasaların tansiyonun düştüğü ortamda dolar kurunun bu seviyelerde kalacağını düşünmüyorum. Kurun bu seviyelerde kalması için Merkez Bankasının temel politikasında bir değişiklik olması gerektiğini düşünüyorum. Ki bu politika değişikliğinin hükümet politikasıyla bağlantılı olarak uzun vade de değiştireleceğini düşünmüyorum.

1989 yılındaki RTC1(Resolution Trust Corporation) ile şu anda yeniden kurulması planlanan RTC2 arasındaki farkların kıyaslamasını Credit Suisse Araştırma Bölümü yapmış. Çalışmadan ana başlıklar aşağıdaki şekildedir. 

·         Var olan krizin ABD milli gelire oranının %7 oranında oluşması bekleniyor. Bu oran 1989 yılındaki S&L(Savings and Loans) krizinde milli gelirin %2.5-%4.5 arasındaydı.

·         1989 Şubatında ABD Hazine Bonosu ile Libor arasındaki spread farkı 50 baz puandı. Şu anda ise 225 baz puan.

·         1989 yılı başında gayrimenkul fiyatları yıllık bazda %8 oranında artmaya başlamıştı.

·         S&L krizi büyümenin %4.2 ve işssizliğin %5’den daha az olduğu yani piyasanın zirve seviyelerinde gerçekleşmişti ve resesyondan bir sene önce gerçekleşmişti. Bankaların RTC1’e pozitif tepki verme nedenide bundan kaynaklanıyordu. Şu andaki ekonomik yavaşlama sürecinin ortasındayız.

·         RTC1 1989 yılında kurulup  1995 yılında kapatıldı. Şu andaki yasal düzenlemeler nedeniyle zararlar daha hızlı şekilde göz önüne seriliyor.

·         1989 yılında bankaların fiyat/maddi duran varlık değeri rasyosu 1.3 iken şimdi bu oran 1.7

·         Bankalar RTC1 in ilk duyurulduğu 1989 Şubat ile uygulamaya konulduğu 1989 Temmuz aylarında %23 yükseliş kaydetti. Ekim 1990’da ise %34 değer kaybederek dip seviyeleri gördü.

·         Hisse senetleri ise Şubat- Temmuz 1989 ayları arasında %20 artıp 1990 Ekimde ise %16 değer kaybetti.

·         Dolar RTC1 açıklandıktan sonraki 3 ayda  %10 artış göstermiştir. Bono eğrisi ise Şubat-Temmuz 1989 yılında 110 baz puan düşmüştür.

·         1989  yılında RTC1 ilk olarak 50 milyar USD maliyet olarak hesaplanmış toplamda ise 153 milyar USD’lik maliyet doğurmuştur.

Yukarıdaki veriler de bu planın 1989 yılındakinden daha ciddi boyutlarda olduğu görülüyor. Volatilitenin yüksek seviyelerde olduğu seansları görmeye devam ediyoruz. Buradan değerli üstadlarımız RTC2'nin gelişecek süreçte piyasaya etkilerini defalarca ele aldıkları için ben detaylı şekilde burada konuya değinmeyeceğim.

Burada kısaca dünyadaki finansal krizin Türkiyedeki reel ve finansal piyasalara etkisi ne olur kısaca ona değinmek istiyorum. Uluslararası piyasalardaki finansal kriz kredi koşullarında mutlaka bir daralma ve maliyetlerde bir artış getirecektir. Bu süreçte bankalarımızın sendikasyon kredilerine devam ettiklerini görüyoruz. Demekki kredi daralmasından muslukları kapatacak derecede kötü etkilenmiyoruz. Ayrıca yüksek reel faiz cazibemizde riskli yatırım araçlarını etrcih eden uluslararası yatırımcıları cezbetmeye devam ediyor gibi görünüyor. Bunu kurdaki geçmiş dönemlerdeki yüksek volatilitenin giderek azalmasıyla ve geçmiş kriz dönemlerinden hep biraz daha düşük seviyelerde zirve seviyelerini test etmesiyle de direkt olarak gözlemleyebiliyoruz. Sene  başından bugüne euro/dolar paritesi ve YTL/USD paritelerindeki seyre baktığımızda ülke içi risk primi olarak sadece %4.5'Lik bir kur baskısı olduğunu görüyoruz. Yüksek reel faiz politikamızın devam ettiği sürece kurlarda çok fazla yukarı yönlü beklentilerin gerçekleşme olasılığını da oldukça düşük görüyorum.

Dün ABD ikinci çeyrek büyüme rakamları açıklandı. İlk başta %1.9 oranında açıklanan büyüme rakamı %3.3 oranına revize edildi. (ABD büyüme oranları biten çeyreğin bir ay sonrasında iki defa revize edilmek üzere 3 defa açıklanır. Örneğin ABD ikinci çeyrek büyüme rakamları Temmuz, Ağustos ve en son olarak da Eylül ayında kesinleşmiş haliyle açıklanır.)

Büyüme rakamları geçmişe dair rakamların açıklanması olduğu için bir öncü gösterge görevi görmezler. Ama beklentilere yön verme açısından ise psikolojik taraftan etkili olabilir. Büyüme rakamlarının alt kırılımına baktığımızda %3.3 oranındaki büyümeye en önemli katkının %3.1 ile ihracat kaleminden geldiğini görüyoruz. Bunu direkt olarak euro dollar paritesindeki dollar lehine avantajı ABD sanayi şirketlerinin paraya dönüştürdüğünü şeklinde yorumlayabiliriz. Burada dün özellikle fazlasıyla okuduğum yabancı ve yerli yorumcuların üzerine basa basa durdukları diğer büyük ekonomilerin büyüme rakamlarının düştüğü ve önümüzdeki dönemde hem doların euroya karşı güçlenmesi ve hemde diğer ülke ekonomilerinin büyüme oranlarının düşmesiyle bu kalemin önümüzdeki çeyreklerde bu derece olumlu katkı yapamayacağını dile getirdiler.  

 Burada benim aklıma takılan iki soru işaret vardı. Birincisi ikinci çeyrekte Japonya ve eurozone ekonomileri küçüldü. Küçüldüğü ortamda demekki bu ülkelere ABD ihracat yapmaya ve bu oranı arttırmaya devam etmiş.  İkinci çeyrek ihracat rakamları henüz açıklanmadığı için bu oranları bilemiyoruz. Ama 2008 yılı ilk çeyreği baz aldığımızda ABD’nin Eurozone bölgesine yaptığı ihracatın yoy(year over year) yani yıllık bazda bakıldığında %9 oranında arttırdığını, Japonya’ya ise %7.6 oranında arttıdığını görüyoruz. Çine yapılan ihracat oranı ise %24 oranında artış göstermiş. Bu rakamlarda dünyada gelişmiş ekonomilerde büyümede bir yavaşlama olsa da bu farkın gelişmekte olan ülkeler tarafından  kapatılmaya çalışıldığını ve bunun ciddi oranda başarılı olduğuda söylenebilir.

 Diğer taraftan ise euro dollar paritesindeki dollar lehine güçlenmenin önümüzdeki dönemde ihracat ve büyüme performansına nasıl etki edeceği konusu. Bununla ilgili 2000 yılından bu yana çeyrek dönemler itibariyle euro dollar paritesindeki seyir ve bu dönemde ABD ekonomisinde net ihracat kaleminin büyümeye ne oranda etki yaptığını gösteren verileri inceledim. Geçmişteki gerçekleşmeler üzerinden bakıldığında euro dollar peritesindeki düşüşler aynı çeyrek itibariyle ihracata olumsuz olarak yansımıyor. Ortalama 2 çeyrek gecikmeyle gerçekleşiyor. Bu doğrultuda önümüzdeki dönem için en azından paritenin bu seviyelerde kalması durumunda ihracatın büyümeye olumsuz etkisinin 2008 son çeyrek yada 2009 ilk çeyrekte etki etmesi beklenebilir.

Diğer taraftan hükümetin halka verdiği paraların  büyümeye olumlu yönde etki yaptığı ön plana çıkarıldı.  Burada verilen paranın miktarına bakıldığında bunun dayanıksız tüketim malında kullanılması muhtemeldir. Bu kalemin  büyümeye ilk çeyrekte %0.08 oranında negatif yönde yansıdığı,  2000 yılından bu yana çeyrek dönemlerde ortalamada olarak %0.56 pozitif yansıdığını da göz önüne aldığımızda  ve son çeyrekte 0.87 oranında olumlu yönde etki sağlamış. Ama ihracat kaleminin 1980 yılından bu yana(1980 yılında büyümeye %4.09 oranında pozitif katkı sağlamış.) en yüksek büyüme katkısını %3.1 oranında sağlamış.

Büyümenin alt kalemlerine bakıldığında ise emlak sektöründeki gerilemenin ve büyümeye negatif etkisinin sürdüğünü ve ikinci çeyrekte %0.62 oranında yavaşlatıcı etki yaptığını görüyoruz. 2007 yılı son çeyreği ve 2008 yılı ilk çeyreklerinde %1.33 ve %1.12 oranında negatif etkileri de göz önüne alındığında bir toparlanma seyri olduğunu söyleyebiliriz.

 Burada verileri tabiki toplamda büyümeye ne oranda etki yaptıklarınıda göz önüne alınarak değerlendirilirse resme rakamlar bazında bakıp hataya düşmek yerine büyük resme bakıp doğru yorumlama ve analiz etmede faydalı olabilir. Emlak sektörünün toplam GDP’deki payı %3.5 iken son çeyrek itibariyle kişisel tüketimin oranı ise %70.9 oranındadır. Yani emlak sektöründeki kırılma mutlaka dolaylı etkilerle(servet etkisi vb..) ekonomiyi ve kişisel tüketimi olumsuz etkileyebilir. Son açıklanan emlak sektörü verileri de emlak sektöründe tabana yakın olunduğu sinyallerini vermeye başladığınıda göz ardı edilmemelidir.

 Diğer taraftan ihracatın bu derece büyümeye olumlu katkısının olabileceğini bu süreçte ihracatın yapılan sektörlerin emek yoğun sektör olmadığını bundan dolayı ekonominin büyümeye devam ederken işsizlik oranlarınında artışın olabileceğini  Mart ayındaki yazımda buradan sizlerle paylaşmıştım. Bu veriler bazı ekonomistler için sürpriz olabilir ama ihracatın performansını dikkate alanlar için ise fazla da sürpriz olmasa gerek.   

Piyasaların keyfi yok. Özellikle ABD’deki finansal kuruluşların belirsizliği piyasaların önünü görmesini zorlaştırıyor. Emlak sektöründeki kötüleşmenin krediler ve özellikle türev piyasalarda alınan pozisyonlar dolayısıyla finansal kurumları zora soktuğu ve toparlanmadıkça zora sokmaya devam edeceği piyasalar tarafından bekleniyor ve fiyatlanıyor.

Bu dönemde özellikle yabancı raporlardan okuduğum güncel veriler ve beklentilerde yeteri kadar iç karartıcı olabiliyor. Bazı raporlar global enflasyondaki yüksek seyrin devamını öngörüyor. Bazı raporlar ise global büyüme beklentilerini sürekli olarak aşağı yönlü revize ediyor. Bu raporların çoğalmasında özellikle ikinci çeyrek büyüme verilerinde euro zone bölgesinde negatif rakamların görülmesinin de katalizör etki yaptığını düşünebiliriz. Öncü göstergelere bakıldığında bu negatif büyüme rakamlarının üüncü çeyrekte de devamı öngörülüyor.

Burada  enflasyon konusunda kendi düşünce ve beklentilerimi de nacizane paylaşmak istiyorum. Son açıklanan veriler bazında bakıldığında özellikle ABD’de enflasyon rakamları zirve seviyelerinde. Enflasyon rakamlarının zirve yapmasının ana nedenleri emtia fiyatlarındaki yükselişti. Reuters Jefferies CRB(Emtia Endeksi)’nin Temmuz başındaki zirve seviyelerine gore %20 oranında değer kaybı söz konusu. Petrol fiyatlarındaki zirve seviyelerine göre bakıldığında %25 oranında değer kaybı söz konusu. Bu değer kayıplarının önümüzdeki dönem enflasyon oranlarında negatif yönde etki etmesini bekleyebiliriz.

Emtia fiyatlarındaki ciddi anlamdaki düşüşün  önümüzdeki dönemde hem enflasyon hemde büyüme beklentilerine olumlu yansımasını bekleyebiliriz. Enflasyon  tarafında üretim yapan şirketlerin hammadde maliyetlerinin düşmesiyle fiyatlarda düşüş beklenebilir. Bunun büyüme  tarafında yaratacağı olumlu etki ise fiyatı düşen malların tüketicilerde yaratacağı gelir arttırıcı etkiyle büyüme rakamlarına olumlu etki etmesini bekleyebiliriz. Bu süreçte okuduğum yabancı raporlarda nedense bu tür beklenti ve yorumları göremedim. Emti fiyatları artarken yaptığım yorumun tam ters etkisini ise aynı kurumların yazdıkları raporlarda çok detaylı analizlerini görebiliyordum. İlginç değil mi??

Burada yine petrol fiyatlarındaki beklentilere değinmek istiyorum. Son dönemdeki petrol fiyatlarındaki düşüşle bir çok  yabancı aracı kurum ileriye yönelik tahminlerini aşağı yönlü revize ederken Goldman Sachs’ın beklentilerinde ısrarla aşağı yönlü revizyon görülmüyor. Ve ısrarla sene sonu petrolun varil fiyatını 149 USD olarak tahminliyorlar. Burada sizlere petrol fiyatlarınının yükseliş döneminde de petrol fiyatlarının 200 USD’yi göreceği yönündeki  raporlarında yine aynı kurumdan geldiğini belirtmek istiyorum. Burada piyasaların altın kuralını hatırlatmadan geçemeyeceğim. Piyasalarda fiyatı arz ve talep belirler. Rapor beklentileri değil!!!

Yine daldan dala atlayarak genel bir piyasa yorumu oldu. Tüm bu göstergeler bazında bakıldığında yurtiçi piyasaların gidişatı nasıl ve önümüzdeki dönem için ne olur sorusuna cevap bulmaya gelirsek, 

·         Emtia fiyatlarındaki azalış cari açık tarafında bize olumlu yansıyacaktır.

·         Euro zone diye tabir edilen ülkelere yaptığımız ihracatın önümüzdeki dönemde azalma tehlikesiyle karşı karşıya kalabiliriz.

·         Aynı şekilde euro/dollar paritesinde dollar lehine güçlenen seyrin ihracatımıza olumsuz yansımasını önümüzdeki dönemde bekleyebiliriz. Ama burada ihracatımızın yoğun şekilde ithalata bağımlı olduğunu göz önünde tutmamız lazım. Burada ithalat maliyetlerimizin ne kadarının euro yada dolar bazlı maliyet kalemleri olduğu bu etkinin şiddetini belirleyecektir.

·         Sene başına gore emerging market endekslerine baktığımızda borsa performansı olarak sene başından bu yana süren sonunculuğumuz devam ediyor. Siyasi belirsizliğin giderilmesiyle aradaki farkı kapattık ama hala diğer borsa performansları bizi outperform etmiş durumda. Yurtdışı piyasaların toparladığı ortamda bizim borsamızın daha iyi performans göstermesi beklenebilir.  

Finansal piyasalar özellikle iç siyasi kaosları önceden fiyatlıyormu?  Son dönemlerde oldukça fazla tartışılan bir konu bu.  Bu konuya ilişkin olarak 2008 başından bu yana borsa performanslarını 3 ayrı döneme ayırarak rakamsal olarak bu konuya açıklık getirmeye çalışalım. İlk olarak 2008 başı ile AKP kapatılma davasınının açıldığı 14 Mart tarihine kadar IMKB 100’ün diğer borsa performanslarıyla kıyaslamalı tabloya bakalım

Yukarıdaki tabloda Morgan Stanley’nin gelişmekte olan ülkeler endeksine göre %10 oranında daha düşük performans göstermişiz. Bovespa’ya göre ise %20 oranında fark yemişiz. Özellikle sene başındaki yorumları şöyle hafızamda canlandırdığımda hep emtia fiyatlarındaki artıştan dolayı Bovespa’nın bizim borsamızı outperform ettiği, cari açığımızın global piyasalardaki kötüleşmeden dolayı daha ön plana çıkacağı gibi sebebler ortaya atılıyordu.  Doğal olarak piyasada kimse siyasi bir kaostan dolayı böyle bir performans gösterildiğini dile getirmiyordu. En azından kapalı kapılar ardında neler konuşuluyordu onları bilmiyoruz. 2007 yılı performanslarına baktığımızda IMKB 100 Bovespa ile birebir performans gösterirken, MS Emerging endeksine göre ise yaklaşık %6 oranında daha iyi performans göstermişti. Bir anda tabloyu bu kadar değiştiren sadece makro göstergelerdeki kötüleşme beklentilerimiydi???

Diğer dönem için ise  14.03.2008 ile 02.07.2008 tarihleri arası performanslarına bakalım.

Neden bu dönemi ele aldığımıza gelince... Bilindiği üzere AKP’nin kapatılmama kararının çıktığı 30 Temmuz akşamından yaklaşık 1 ay öncesine kadar yine diğer borsalara göre oldukça kötü performe eden IMKB 100 endeksi. Bu süreçte global piyasalarda özellikle enflasyon tehdidinden kaynaklanan kötüleşmenin, ciddi oranda artan petrol fiyatlarının cari açık sorunlarını yeniden ortaya çıkarması, siyasi kaosun planlanan yatırımları askıya alması gibi aradaki farkın tamamına olmasa da bir kısmını açıklayabilecek nedenler var diyebiliriz.

Şimdide 02.07.2008 ile 01.08.2008 tarihleri arasındaki performanslarına bakalım.

Heralde en son tablo herşeyi gayet güzel açıklıyor. Morgan Stanley’nin gelişmekte olan ülke performansları düşerken biz anormal derecede iyi performans göstermişiz.  Bilinmeyeninin yani iktidar partisinin kapatılmama haberi 30 temmuz akşamı açıklanırken piyasa bu haberi 1 ay öncesinden tahminleyip fiyatlamış.

Aşağıda en genel tablo yani sene başından ağustos başına kadar olan performanslar aşağıdadır.

Görüldüğü üzere MS Emerging market endeksi ile %5’lik bir fark varken Bovespa ile %13’lük bir fark var.

Önümüzdeki dönem için kısa vadede emerging market endeksinin yakalayabilme ihtimalimiz yüksek ihtimal gibi görünmektedir.

Global piyasalarda emtia fiyatlarındaki yakın zamanda başlayan düşüş trendi devam ettiği durumda enflasyon beklentilerindeki sakinleşmeyle beraber Bovespa endeksini yakalama ihtimalimizde konuşulur hale gelebilir.  

Piyasalar son haftalardaki düşüş trendini istikrarlı şekilde sürdürmeye devam ediyor. Son haftalarda içeride özellikle politik taraftaki olumsuzlukların devam etmesine geçen hafta yurtdışı piyasaların bozulması eklenmesiyle tablo iç piyasa göstergeleri anlamında olumsuza dönmeye başladı. Bu tablodan en fazla olumsuz etkilenen taraf ise IMKB 100. Bonoda hisse piyasası kadar sert olmasa da ciddi düşüşüne devam ediyor.  Gösterge bononun psikilojik direnç seviyesi kabul edilen %20’lerde seyretmesi dikkatle izlenmesi gereken önemli gösterge olabilir. Bu direnci aştığı anda ilk etapta %21’lere kadar sert bir artış görülebilir. Bu süreçte en sakin piyasasının döviz piyasası olduğu görülüyor. 1.35’leri gören dolar kuru 1.25 seviyelerinde seyrediyor. Döviz piyasasındaki ayrışmanın nedenlerini sorguladığımızda ise gösterge bononun %16.50’lerden %19.50’lere çıktığı süreçte yurtdışına çıkan paranın %19.50’li gösterge bono seviyelerinden yeniden pozisyon açtığı şeklinde yorumlanabilir.

Yurtdışı piyasa göstergelerine bakıldığında özellikle CRB(Emtia fiyat endeksi) endeksindeki yüksek seyir devam ediyor. Petrol fiyatlarındaki yüksek seyirde 130’lu seviyelerde bulunuyor. Bu göstergeler büyüme beklentileri anlamında olumlu olmakla beraber, enflasyon beklentileri anlamında olumsuz etki yapıyorlar. Yaklaşık 2- 3 aydır  ABD’de resesyonmu olacak ve bu global piyasalara nasıl etki ederi tartışan piyasalar ABD, Eurozone ve Japonya’nın ilk çeyrek büyüme verileri beklentilerden iyi geldikten(bu süreçte devamlı surette takip ettiğim endekslere  vurgu yaparak bu tahmini paylaşmıştım.)   sonra bu sefer enflasyonun seyrine dikkat kesilmiş durumdalar. Burada da önemli olan emtia fiyatlarındaki artışın ne kadar spekülatif ne kadarı ise temel makro verilere dayanıyor. Eğer spekülasyon tarafı fazlaysa bir saman alevi gibi sönüp fiyatların aşağı çekilmesi beklenebilir.

İç piyasalardaki önümüzdeki dönem için özellikle gelişmekte olan ülkeler kategorisindeki diğer ülkelere göre underperform etmemizin ana nedeni olarak görülen ama benim tahminime göre yılbaşından bu yana ortaya çıkan %30’luk düşüşün belkide maksimum yarısına etki eden iç politik belirsizliğin ortadan kalmasıyla iç piyasaların daha iyi performans göstermesi beklenebilir.

 Tabi bir başka bakış açısına göre de özellikle gelişmekte olan ülke performansları göz önüne alındığında neden sene başına göre çok düşük performans gösteriyoruz diye bir soruda sorulabilir.

 Ben son dönemdeki borsadaki göreceli daha iyi performansın cevabını ikinci sorunun cevabıyla ilintilendirerek vermeye çalışayım. Bu doğrultuda aşağıdaki tabloda borsa performanslarına bakıp sonuçları analiz etmeye çalışalım

 2008 yılı borsa performanslarında gelişmekte olan ülkeler arasında en kötü performansı gösteren IMKB 100 endeksi  2007 yılı başı performanslara bakıldığında Arjantin ve Macaristan borsalarından daha iyi performans göstermiş. Piyasaları özellikle devamlı surette izleyen yatırımcılarda bazen kısa vadeli gelişmelere fazla odaklanılmasından dolayı uzun vadeli analizlerde tabiri caizse körlük başlayabilir. Yukarıdaki endeks performansları daha uzun vadeli bakıldığında aslında olayın çok da vahim boyutlarda olmadığını da gösteriyor.

Gelelim soruyu cevaplamaya… Benim tahminine göre son dönemdeki borsaların daha iyi performansı özellikle yabancı yatırımcıların satışı abarttıkmı diye bir tereddüte düşmeleri sonucu oluşan bir süreç olabilir. Ayrıca iktidar partisinden son dönemde yaşanan olaylar karşısında daha ılımlı ve uzlaşıcı mesajların da bu tansiyonu düşürmede etkili olduğunu söyleyebiliriz.

Piyasalardaki aşırı volatilite her geçen gün artmaya devam ediyor. Tabi yine başrollerde Amerikalı aktörler; FED ve diğer büyük Amerikan yatırım bankaları. FED piyasalardaki likidite sorunu için pansuman yapıyor piyasalar kendine geliyor. Sonra piyasalar yeniden hızlı ve sert şekilde düşebiliyor.

Yurtdışında kasırgalar koparken herkesin malumu iç siyasi şok piyasaları daha da kötüleştirmeye yetti de arttı diyebiliriz. Son yıllarda görülmemiş bir şekilde iç istikrara çok fazla prim veren yabancı yatırımcıların kafalarında tekrar soru işaretleri yaratacak bu gelişmenin artçı şoklarını kapatılma davasının seyrine göre izleyeceğiz.

ABD makro verilerini incelediğimde ve okuduğum makalelerde bazı yorumcuların ısrarla iddia ettikleri gibi çok kötü bir tablo görememekteyim. En azından şu andaki veriler bu olumsuzluğu desteklemiyor. Ama bazı kötümser yorumcuların yaptıkları analizlerde hep ileriye yönelik olasılıklar/tahminler dahilinde ekonominin resesyona gireceği yada girdiğini savunuyorlar ve oldukça olumsuz tablo sunuluyor.

Yazdıklarımdan şu anda güllük gülistanlık bir tablo çizmeye çalıştığımı zannetmeyin. Olabildiğince yerli ve yabancı yorumcuları okuyarak, veriler üzerinden analiz yaparak piyasaları yorumlamaya/tahminlemeye çalışıyorum.

ABD ekonomisine baktığımızda doların diğer para birimleri karşısında FED’in agresif faiz indirimleri sonrası değer kaybına uğradığını görüyoruz. Bunun ekonoiye olumsuz olduğu kadar olumlu yansımaları da var tabiki. Olumlu yansımalarının başında ise tabiki diğer para brimlerine göre göreceli olarak ucuzlayan dolar sayesinde artan ihracat. Bu haftaki Economist dergisinde bu konuyla ilgili bir makale okudum. Bu makalede ihracat yapılan üretim sektörünün toplam GSMH’ın %8’ini oluştururken bu sektördeki çalışanların işgücüne katkı oranları ise sadece %1.5 oranında kalmış. Bunun sebebi de ihracata yönelik üretim sektörlerinin diğer sektörlere göre daha az işçi yoğun olmaları ve daha verimli sektörler olmaları. Daha önceki yazılarımda Amerika için istihdamın ne kadar önemli olduğunu dile getirmiştim. Kısaca hatırlama amaçlı değinirsek, Amerika toplumu çalıştığı sürece tüketen ve genelde uzun vadeli borçlanan bir toplum. Yani musluklar kesildiği zaman depoda su bulundurmadıkları için tamamen susuz kalabilirler. Bu da Amerika ekonomisi için bir felaket olur. İhracata yönelik sektörün verimli olmasının son dönemlerde FED’in önceliği olmaktan çıkmakla beraber enflasyonun azalmasına fayda anlamında olumlu yansımaları da oluyor tabiki… Burada bir bilgiyi de paylaşalım. ABD istihdam verileri son aylarda giderek kötüleşiyor. Alt detaya baktığınızda özellikle özel sektördeki istihdam da ciddi anlamda sorunlar var. Son aylarda işgücündeki artışa destek kamu tarafından geliyor. Ama tüm bu olumsuzluklara rağmen sayın Deniz Gökçe’ninde köşesinde dile getirdiği üzere ortalama işssizlik oranının hala altında seyretmeye devam eden bir gösterge olmaya devam ediyor.

Uzun süredir takip ettiğim ve son dönemdeki piyasalardaki resesyon beklentilerini teyid etmeyen hatta tam aksini iddia eden emtia fiyatlarında son günlerde sert düşüşler hakim. Fiyatları izlemede kullandığım Reuters/Jefferies CRB Emtia endeksinde bir hafta once görülen 422’li zirve seviyelerinde yaklaşık olarak %9’luk düşüş sonrası 388 seviyelerinde seyrediyor. Ciddi bir geri çekilme olmakla beraber hala yüksek seviyelerde seyretmeye devam ediyor. Krizin ilk patlak verdiği Ağustos ayında bu endeksin 299’lu seviyelerde olduğunu göz önüne aldığımızda piyasaların bu süreçteki düşüşünün tam tersine (ve bu süreçteki resesyon beklentilerini tam aksine) endeks şu anki seviyesinde bile %30’a yakın bir artış kaydetmiş.

Burada bir detay bilgi daha vereyim. Bu endeksin içeriğinde tamamen sanayide kullanılan emtialar yer almakta. Latín ve petrol bu endeksin içerisinde yer almamaktadır. Bunu özellikle belirtmek istedi. Çünkü son dönemde özellikle dolar ve altındaki yükselişin ana nedeni doların hızlı değer kaybı. Aynı etkinin sırf spekülasyonla bu emtiaların fiyatını arttırabileceğine fazla ihtimal vermiyorum.

Bu noktada payasada iki zıt görüş konuşuluyor. Birincisi kötümser olanı, artık emtia fiyatlarında da resesyonun fiyatlandığını ve uzun sürecek bir yataylaşmaya gidileceğini vurguluyor.

Diğer daha nötr diyebileceğimiz yorumlarda ise özellikle borsalardan çıkıp emtialara giren paranın borsaların cazip seviyelere gelmesiyle (F/K oranları bazında) tekrar buraya dönmek amacıyla buradan çıktığını söylüyorlar.

Burada benim yorumum emtialarda her zaman spekülasyon payının olduğu yönündedir. Yani emtia fiyatları direk olarak piyasadaki arz-talep dinamiklerine göre oluşmaz bunun üzerinde mutlaka spekülasyon primi vardır. Ama ortaya bir spekülasyon atmak için illaki yatırımcıları inandıracak bir hikayenin olması gerekir. Hikaye olmadan spekülasyon olmaz.

Ben bu aşamada nötr taraftaki yorumculara daha yakınım diyebilirim. Ama emtia fiyatlarının seyrini ciddi anlamda takip etmekte fayda var. Uzun süredir tartışılan global bazda finansal kesimdeki kötüleşme reel sektöre sıçrayacakmı sorusunun en önemli göstergesi konumunda olacak ve yakından izlenmeli…