Geçen hafta ‘Nasıl oluyor da oluyor?’ dizisinin para politikası bölümünün dördüncü yazısında güncele gelmiş ve Merkez Bankası’nın son aylarda uygulamakta olduğu yeni para politikasının neden şu ana kadar başarısız olduğu üzerinde durmuştum. Bugün yine güncel bir konuyu ele alıyorum. Sorular şunlar: Küresel krizden alınan dersler ışığında para politikası uygulaması nasıl değişecek? Enflasyon hedeflemesi rejiminden vaz mı geçilecek yoksa yeniden düzenlenip uygulamaya devam mı edilecek?
Önce küresel krizden para politikasına ilişkin çıkarılan ilk dersi ve bu ders çerçevesinde ortaya çıkan temel soruya bakmak istiyorum. Birinci ders şu: Varlık fiyatlarının ekonomik temellerden kopuk biçimde sürekli bir yönde hareket etmesi çok tehlikeli. Mesela konut fiyatlarının ve hisse senedi fiyatlarının sürekli artması, döviz kurunun yine sürekli düşmesi ya da artması gibi. Bu tür balonların tehlikeli oldukları elbette küresel krizden önceden de biliniyordu ama para politikasının bu tür balonlara karşı yapabileceği fazla bir şey olmadığı (genellikle) düşünülüyordu.
Küresel krizle birlikte varlık fiyatlarında oluşan balonlara karşı para politikasının neler yapabileceği tartışılmaya başlandı. Enflasyon hedeflemesi rejimi bu tür balonları da önleyecek biçimde değiştirilebilir mi? Bu sorulara şu ana kadar verilen doyurucu bir yanıt yok. Küresel krizden önce para politikasının balonlara karşı ‘duyarsız’ kalmasının temel nedeni şuydu: Bir varlık fiyatında o ana kadar görülen hareketin ekonomik temellerden kopuk olup olmadığını anlamak o kadar kolay bir iş değil.
Mesela döviz kurunu ele alın. Döviz kurunun hareketlerini açıklayan başarılı bir ekonomik kuram yok. Olmayınca da ekonomik temelleri tanımlamak kolay değil. Bu durumda mevcut eğilimi tersine çevirmek için döviz piyasasına müdahale edip döviz satmak ya da almak, aynı zamanda da faiz haddini belirgin biçimde değiştirmek işe yaramayabilir. Ya o ana kadar gözlediğiniz eğilim, ekonomik temeller tarafından belirlenen eğilim ise? Bu durumda sizin müdahalenizle bu eğilimden bir miktar sapılacak ama sonra aynı eğilim tekrar geçerli olacaktır. Dolayısıyla müdahale edince, bir süreliğine sadece oynaklık yaratmış olursunuz.
Sorunu daha geniş bir çerçevede ele almak para politikasının yeniden tasarlanmasına ışık tutabilir. Bu bizi ikince derse getiriyor. Küresel krizden sonra finansal istikrarı sağlamanın da artık para politikasının temel amaçları arasına girmesi gerektiği düşünülüyor. Eskiden de önemliydi elbette finansal istikrar. Şimdi değişen şu: Eskiden para politikasının tek temel amacı olarak fiyat istikrarı gösteriliyordu. Şimdi, finansal istikrar amacının da fiyat istikrarı amacına eş değer alması tartışılıyor. Bazı durumlarda ise ona verilen ağırlığın daha da fazla olabileceği belirtiliyor.
Finansal istikrarı temel amaç haline getirmenin balonlar üzerine de etkisi olacağı düşünülüyor. Mesela gayrimenkul fiyatlarında balon oluştuğunu saptamak döviz kurunda balon olup olmadığını saptamaya kıyasla daha kolay. Bu balonun arkasında çok hızlı kredi genişlemesi olabilir. Bu durumda finansal sistemin gelecekteki sağlığına da odaklanan bir para politikası hızlı kredi genişlemesini frenlemeye çalışabilir. Böylelikle gayrimenkulde oluşan balona karşı da bir şey yapılması mümkün oluyor.
Bunda tartışacak bu kadar ne var diye sorulabilir. Basitçe fiyat istikrarı ve finansal istikrar iki temel amacım denir ve yola devam edilir diye düşünülebilir. Öyle değil ne var ki. Sadece fiyat istikrarına odaklanan bir para politikası rejiminin nasıl uygulanacağına ilişkin gelişmiş bir iktisadi yazın var. Önemli teorik katkılar, uygulama sonuçları ve deneyim bulunuyor. Oysa her iki amacı da gözeten bir para politikası rejimi için aynı kuram ve uygulama sonucu zenginliği yok. Bu işe kalkışacak bir merkez bankası bu nedenle karanlıkta yürümek zorunda. Bizim Merkez Bankası’nın yeni politikasının şu ana kadar başarısız olmasına bir de bu gözlükle bakmak gerekiyor.
