Eski aracınızı ve eski çerçeveyi kullanarak finansal istikrarı da dikkate alan bir enflasyon hedeflemesi yapabilirsiniz.
2011 son derece ilginç bir yıl oldu. Yurtiçinde yıla damgasını vuran gelişme Merkez Bankası’nın (TCMB) yeni para politikasıydı. Yoğun tartışmalar yapıldı; bu köşede çok sayıda yazı yer aldı. 2011 geride kalırken TCMB’nin yeni para politikasını, bir kez daha ama farklı bir açıdan değerlendirmek istiyorum.
Çoğu merkez bankasının, bu arada TCMB’nin de küresel krizden önce ağırlıklı olarak fiyat istikrarına önem verdiğini biliyoruz. Bu, finansal istikrara önem verilmiyordu anlamına gelmiyor. Mesela, 25 Nisan 2001’de değişen TCMB’nin yasasının 4. maddesinde bankanın, ‘temel görevleri’ arasında ‘finansal istikrarı sağlayıcı tedbirleri almak’ da var.
Küresel krizle birlikte finansal istikrara verilen ağırlık arttı. Bu nedenle para kuramı ve politikası alanında çalışan iktisatçılar, fiyat istikrarı ile finansal istikrara benzer önem veren bir merkez bankasının para politikasının nasıl olması gerektiği üzerinde çalışmaya başladılar. Bu çalışmalardan bazıları enflasyon hedeflemesi kuramında revizyona gidiyorlar.
Eskiden enflasyonun hedeften sapmasını en aza indirmeye çalışmanın yanı sıra üretim düzeyinin de potansiyel üretim düzeyine yakın bir düzeyde kalması amaçlanıyordu. Bunlara ek olarak bir de finansal istikrar ile ilgili bir değişken daha merkez bankalarının amaç fonksiyonuna giriyor. Mesela bu değişkene kaldıraç oranı diyebiliriz. Kaldıraç oranının, üretim hızla artıyorken artacağını düşünebiliriz. Yani, işler yolunda giderken işler hep öyle gidecekmiş algılaması hâkim oluyor ve daha riskli işlemlere girişiliyor. Bunu küresel krizden biliyoruz.
Son iki hafta içinde hem ODTÜ’de hem de Gazi Üniversitesi’nde bu konuda iki ayrı sunum yaptım ve kurguladığım basit bir modelin sonuçlarını verdim. Merkez bankalarının enflasyonun hedeften sapması ve üretim ile potansiyeli arasındaki farkı en aza indirme amaçlarının yanı sıra kaldıraç oranını da makul bir düzeyde tutmaya çalıştıkları bu basit model çözülürse sonuçta yine bir faiz denklemi elde ediliyor. Eski modele göre yeni modelde değişen şu: Enflasyonun hedeften sapmasına verilen faiz tepkisi daha düşük, üretimin doğal düzeyinde sapmasına verilen tepki ise daha yüksek oluyor. Ek olarak merkez bankaları bir de normalin düzeyinin dışına çıkan kaldıraç oranına (ya da benzer bir finansal göstergeye) tepki veriyorlar. Reel kurun denge değerinden sapmasına verilen tepki ise değişmiyor.
Bu ayrıntıya girmemin nedeni “aman da ben ne güzel model kurdum” demek değil. Kaldı ki model son derece basit bir model. Ama şunu gösteriyor: Eski aracınızı (politika faizini) ve eski çerçeveyi kullanarak finansal istikrarı da dikkate alan bir enflasyon hedeflemesi yapabilirsiniz. Hele bu çerçeve, bankaların sermaye yeterlik oranlarına ve benzeri makro istikrara ilişkin düzenlemeler yapmak yetkisi merkez bankasına verilerek, güçlendirildiyse. O zaman macera aramaya gerek kalmaz. Başarısız olacağı baştan belli olan zorunlu karşılık uygulaması gibi uygulamalara girişilmez. 2011’den sanıyorum alınması gereken ilk ders bu. Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurumu’nun bazı yetkilerinin TCMB’ye geçmesi gerekiyor. Bir yıl önce böyle düşünmüyordum ama 2011 bunun gerekli olduğunu gösterdi.
Kısaca ikinci derse de değineyim. Tasarruf oranı ezelden beri düşük olan, üstelik son yıllarda bu düşük tasarruf oranı daha da düşen bir ülkede, farklı bir ifadeyle yurtdışı finansman bulabilirse büyüme oranını yükseltebilen bir ülkede, yani Türkiye’de, TCMB’nin döviz kuru ile oynamasının ne kadar riskli bir eylem olduğu (bir kez daha) ortaya çıktı. Hele yurtdışının karışması olasılığı varsa. TCMB bu dersin tersini yaptı. Hatta yaklaşık ağustos ayına kadar liraya nasıl da zamana yayılmış bir biçimde değer kaybettirdiğini hep övünerek anlattı. Avrupa’da işler ağustos ayı gibi şirazesinden çıkınca döviz kuru sıçradı, para otoritesinde de panik başladı. Bu sefer, lira daha fazla değer kaybetmesin diye yüklü döviz satım müdahaleleri yapıldı. Yeni politika bir yılını bile doldurmadan önemli bir U dönüşü yapıldı. İyi olmadı. Böyle maceralara da gerek yok.
