Detaylı Bir Analiz – Küresel Fon Girişleri ve Borsamız

Hepiniz şu ana kadar birçok yorum ve analiz okudunuz. Borsadaki yükseliş, kurlardaki geri çekilme üzerine çok sayıda analiz bulmak mümkün. En son yazımı 2 Haziran günü yazmıştım. Dikkat ederseniz artık çok sık yazmıyorum. Bunu da bilinçli olarak yapıyorum. Çok sık yazı yazmak,  ormana odaklanmayı değil, ağacın yaprakları arasında kalıp odağınızı kaybetmenize neden oluyor. Şu sıralar bilimsel çalışmalarıma çok fazla ağırlık verdim. Bir bakıma biraz sessiz geçen bir dönemin ardından ileride bir tarihlerde (Tahminen bu yılın sonuna doğru), çok çok önemli araştırma sonuçlarını ve bilgileri sizlerle paylaşacağım.

Bilimsel çalışmalar iğne ile kuyu kazmaya benziyor. Ama herhalde dünyada insanı en fazla mutlu eden iki şey var. Biri öğrenmek, diğeri de vermek. Öğrenme süreci asla bitmiyor. Yeni şeyler öğrendiğiniz sizde heyecan yaratıyor ve bu heyecanı ve yeni bilgileri bilginizin zekatı olarak paylaşıyorsunuz. Beni mutlu eden ana faaliyet bu olduğu için, zamanımı artık bilgilenmeye ayırıyorum. Bu arada şunu da belirteyim. Bana soru gönderip cevap bekleyenler var. Cevaplanacak soru ise cevaplıyorum. Ama adam soru yazmış ve “çok basit bir soru soruyorum; hisseye nasıl değer biçilir?” demiş ve bir formül ile bunun cevabını isteyip ardından 2 soru daha sıralamış ve üzerine de “başka hazırladığınız dosya doküman ve video varsa onları da gönderiverin” demiş. Uygun bir dile ile hisseye değer biçme işinin bir mail ile cevaplanacak bir konu olmadığını aylardır bu konuda bir kitap yazmaya çalıştığımı bu sorunun cevabının en az 300-350 sayfalık bir kitap olduğunu anlatıyorum. Ardından ukala bir şekilde mail atıp “sen vermezsen verme, ben şu şahıslardan aldım, toplam 8 sayfa” diyerek, “sen 300 sayfa için uğraş dur” anlamında bir mail atmış. Ne yapalım “Onlar kördürler görmezler sağırdırlar duymazlar”  ayetinin ne kadar doğru olduğunu bir kez daha görüyorum ve maalesef üzülüyorum. Ama bu tür insan sayısı çok az ve yazılarımı okuyup  ufku genişleyen, bakış açısı değişip çok ders alan okuyucularım olduğu için, tabi ki onlar için yazmamız gerekiyor. Şu an Mahfi Eğilmez’in yaptığı işe inanılmaz saygı duyuyor ve bu yazıyı okuyan herkesin mutlaka şu ana kadar okumadıysa Mahfi beyin sayfasını takip etmesini öneriyorum.

Borsa

Son birkaç haftadır borsadaki gelişmelere batığımızda gördüğümüz ana resmi özetleyeceğim. Zaten bunları biliyorsunuz ama derli toplu bir bakış açısı vermek her zaman çok daha netleştirici oluyor. Mahfi Eğilmez son yazısında (Pastırma yazı) şu anki genel gidişatı çok güzel özetlemiş. Ben bugünkü yazımda konuya daha analitik bir bakış açısı sunacağım. Önce var olan durumu özetleyelim;

• Yabancı ülkelerden gelişmekte olan ülkelere para akışı var. Bu yüzden genel olarak gelişmekte olan ülke borsaları Ocak ayından bu yana yükselen bir trend içindeler.
• Gelişmiş ülkelerdeki ekonomik canlanma verileri ile birlikte ABD ve Avrupa borsaları da yükseliş eğilimindeler.

Kaynak: Matriks veri dağıtım hizmetleri A.Ş.

Yukarıda ilk 2 maddede verdiğimiz durum grafikte gösteriliyor. Bu grafik belirli borsaların veya toplu olarak ülke endekslerinin (MSCI GOÜ endeksi ve MSCI Dünya (world) endeksi) getirilerini gösteriyor. BIST-100 en yüksek 2. getiriyi sağlamış durumda. Yıl başından bu yana artış oranı %27.12 olmuş. MSCI GOÜ endeksi ise %16.33 getiri elde ederken ABD endeksleri ortalama %9 civarında bir getiri sağlamış. Son bir haftada bir süre değer kaybeden Nasdaq endeksi aslında yıl başından bu yana %15’ten fazla getiri sağlamış durumda. Sonuç olarak dünya borsaları coşkulu bir dönem yaşıyor. Bu ülkelerdeki (veya ülke gruplarındaki) enflasyon ile karşılaştırıldığında reel getiriler oldukça yüksek.  Bunun en önemli sebebi de bol paradır. Bu para getiri arıyor ve getiri araken Gelişmekte olan ülkeler (GOÜ) endeksleri de bundan payını alıyor. Daha önce sizlere başka bir yazımda verdiğim grafiği aşağıda veriyorum. Bu grafik TCMB’nin yayınladığı son finansal istikrar raporundan alındı. Görüldüğü üzere Ocak ayının sonundan itibaren GOÜ’lerin hem hisse senedine hem de borçlanma senetlerine para girişi var.

Borsa’nın Değişimi ile Fon Girişleri Arasında İlişki Var mı?

Dış ülkelerden ülkemize para geliyor ve borsamız bu  yüzden rekorlar kırıyor. Gerçekten de yabancı fon akışı ve borsa getirisi arasında bir ilişki var mı? Bu soruyu cevaplamak çok önemli. Çünkü eğer fon girişleri borsayı artırıyorsa, fon girişi kesildiğinde düşüşe mi geçeceğiz?

Önce aşağıdaki grafiğe bakınız…

 

Bu grafiği excel’de hazırladım. Öncelikle TCMB web sitesinden “Yurtdışında Yerleşik Kişilerin Portföyündeki Hisse Senedi, İç Borçlanma Senetleri(İBS)(Haftalık(Cuma), Piyasa Değeri, Milyon ABD Doları)” verisini ham olarak aldım. Veriler 2005 yılının Ocak ayında başlıyor. Bu veriler haftalık olarak yayınlanıyor. Stok verisini gösteriyor. Yani yabancıların elinde bulunan hisse senetlerinin değerini milyon ABD doları olarak görebiliyorsunuz. Eğer bu verinin 4 haftalık % değişimlerine bakacak olursanız (Yani dört hafta önceye göre yabancıların elindeki hisseler % kaç düşmüş ya da çıkmış) mavi çizgileri elde ediyorsunuz.  Borsanın haftalık kapanış verilerini kullanarak 4 hafta önceye göre % kaç değiştiğini buluyoruz ve kırmızı çizgiyi elde ediyoruz.  Aslında bir bakıma aylık fon girişinin % değişimi ve BIST-100’ün aylık getirisine yakın bir veri tabanı elde etmiş oluyoruz. Grafikte görüldüğü üzere, muazzam bir sıkı ilişki var. Fakat bu ilişkiyi istatistiksel olarak da ölçmemiz gerekiyor. Bu veriler arasında bir regresyon kurduğumuzda aşağıdaki sonuçları elde ediyoruz.

Yukarıdaki grafik her iki değişkeni farklı (X ve Y) eksenlerde gösteriyor. Aralarındaki ilişkiyi gösteren regresyon çizgisi de kırmızı çizgi olarak karşımıza çıkıyor. Bu kırmızı çizginin eğimi pzoitif olduğu için, hisse senedine yabancı fon girişi arttıkça endeksi artırdığını görüyoruz. Peki Eğer 4 hafta önceye göre hisseye giren fon miktarı %1 artarsa endeksi % kaç artırıyor? Bu sorunun cevabını da grafik üzerinde gösterilen y = 1.0582 x+ 0.0008  denklemi veriyor. Bu denkleme göre eğer 4 hafta öncesine göre hisse senedine giren fon miktarı %1 artarsa, BIST-100 endeksinde %1.06 civarında artırıyor. Bu rakamı sakın mutlak bir doğru olarak almayınız. Ekonometri veya istatistik ortalamaları verir. Bazen %1’lik bir yabancı fon artışı endeksi %3 de götürebilir (özellikle yükseliş dönemlerinde) bazen de (düşüş dönemlerinde) yabancıların %1’lik bir hisse fon artışı %0.1 artış sağlayabilir. Ama bu denklem diyor ki; 2005’ten 2017’din 9 Haziran’ına kadar olan dönemde Yabancı hisse fon artışı %1 olmuşsa, BIST-100 endeksi ortalama olarak %1.06 yükselmiş. Yukarıdkai grafikte çok çarpıcı bir veri daha var. R2 adı verilen ve ilişkinin derecesini ölçen istatistik diyor ki; BIST-100’ün yüzde değişimlerinin %53’ü yabancıların hisse alış ya da satışı tarafından belirleniyor.  R2 istatistiksel anlamda çok yüksek bir değer olarak ele alınır. Çünkü birim kök (unit root) içermeyen serilerde %20 olan bir R2 bile çok yüksektir. Geri kalan %47’lik kısım ise diğer faktörler tarafından belirleniyor. Basitçe ifade temek gerekirse, Borsamız Ocak başından bu yana %27 artmışsa bu artışın %53’ü yani %14.31’lik kısmı yabancıların alımlarından kaynaklandı. Yalnız burada, az önce yukarıda yaptığım uyarı yine geçerlidir. 2005 ile 2017 Haziran arasındaki dönemde ortalamayı görüyoruz. Belki de Borsanın %27 artışının %20’si bu dönemde yabancıların hisse alımından kaynaklanmış olabilir.  Şimdi şu veriye dikkat ediniz. BIST-100 endeksi 28 Kasım 2016’dan bu yana %29.8 artarken, Yabancıların hisse stoku 25 Kasım 2016’dan bu yana %23.4 artmış. Yani bu iki veriyi bir birine bölersek 1.27 çıkıyor. Yani Kasım sonundan bu yana yabancıların hisse stokundaki %1’lik artış endeksi %1.27 artırmış.

Yukarıdaki analiz, yabancı hisse stokundaki 4 haftalık % değişim ile BIST100 endeksinin 4 haftalık % değişimi arasındaki ilişkiyi ele almıştı. Eğer bu 4 haftalık değişimlerin (yaklaşık 1 aylık % değişim) 3’er aylık hareketli ortalamalarını alırsak ve hareketli ortalamalar arasındaki ilişkiye tekrar bakarsak, aşağıdaki analiz ortaya çıkıyor.

Yukarıdaki grafikte görüldüğü üzere, 3’er aylık hareketli ortalama alınınca R2 değeri %73 seviyesinin üzerine çıkarken, yabancıların hisse stokundaki %1’lik artışın BIST100 endeksi üzerindeki etkisi de %1.24 seviyesinin üzerine çıktı. Demek ki, borsamızdaki bütün yönü ve hareketi yabancıların alış ve satışları belirliyor. Bu çalışma net bir şekilde, yerlilerin de yabancıları takip ettiğini gösteriyor. Şimdi isterseniz böyle olup olmadığına bakınız… Aşağıdaki grafiğe bakınız… Mavi çizgi yabancıların hisse stokunu milyon dolar bazında gösterirken, kırmızı çizgi de BIST-100 olarak gösteriliyor (Hisse senedine giren fon TCMB web sitesinden, BIST-100 değerleri de Matriks programından alındı).  Fon giriş verileri sol eksende, BIST-100 endeksi de sağ eksende gösteriliyor. Burada önemli olan nokta yukarıdaki analizleri bu grafiğin de bariz bir şekilde desteklemesidir. Yabancıların sahip olduğu yerli hisse stoku en yüksek seviyeye Mayıs 2013’te ulaşmış. Hatırlarsanız  o sırada Moodys notumuzu artırmıştı. Mayıs 2013’te 82 milyar dolara kadar çıkmış olan hisse değeri, Kasım 2016’da 34 milyar dolara kadar düşmüş ve şu an 47 milyar dolar seviyesinde bulunuyor. Yani Aralık 2016’dan bu yana borsaya 13 milyar dolar civarında fon girişi olmuş.

En Can Alıcı Sorular…

• Hocam borsa nereye kadar gider?
• Hocam dolar daha düşer mi? Nereye kadar düşer?
• Hocam borsadan çıkış zamanı geldi mi?
• Hocam, borsadan hala alım yapılabilir mi?
• Hocam, bu ekonomiye bu kadar KGF fonu ile para akıtılması ve herkesin daha da fazla borçlandırılması ileride bizi uçuruma götürmez mi? Bu morfin değil midir?
• Hocam, FED faiz artırdı, neden o sırada dolar düştü borsa yükseldi?

Bu sorular genelde sizlerin bana mail ile veya twitter yoluyla sorduğunuz sorular olup, cevap olarak, bu konuda yazı yazacağımı söylemiştim. Eğer yukarıda yaptığım analizleri paylaşmasam, bundan sonra söyleyeceklerimin ayakları havada kalacaktı. Bu yazıda aslında en önemli amaçlarımdan biri de, okuyucularıma bakış açısı vermektir. Şimdi en önemli soruya gelelim ve basit bir mantık kullanalım;

• “Hocam Borsa nereye Kadar Gider?”
• Borsa yabancılar alımlarını kesene ve satmaya başlayana kadar yukarı gider?
• İyi de hocam? yabancılar alımlarını ne zaman keserler? Ya da satmaya başlarlar?
• Güzel bir soru sordun… Ama cevabı da sen bulacaksın… Bu soruya kesin bir cevap verebilir miyiz?
• Bilmiyorum hocam…
• Tabi ki kesin cevabı yok ama elimizdeki veriler anlamlı bir fikir oluşturmamızı sağlayabilir…
• Nasıl yani hocam?
• Öncelikle şunu bilmemiz gerekiyor. Gelişmiş ülkelerden, GOÜ’lere fon akışı oluyorsa, yabancılar hisse almaya geliyorlar. Eğer küresel çapta bu tür bir akım yoksa ve fon girişleri terse dönmüşse, çok olağanüstü bir durum olmadıkça sadece bir ülkeye girip hisse almıyorlar. Ama bir fon akımı başlamışsa, her ülke bunlardan farklı oranlarda faydalanıyor.
• Hocam o zaman şunu söyleyebilir miyiz? Küresel fon akımları terse dönmediği sürece, bizim borsamıza akan paranın da bir anda terse dönmesi beklenmez.
• Mutlak bir doğru olarak söyleyemesek de, genel olarak söyleyebiliriz. Yani bizim ülkemizde çok beklenmedik olumsuz bir durum oluşmadığı sürece, küresel fon akımları terse dönmedikçe, biz de bundan faydalanmaya devam ederiz.
• Hocam, peki bu küresel fon akımları ne zaman terse döner? FED faiz artırmaya başladığında terse döneceği söyleniyordu ama FED faiz artırmaya devam etmesine ve hatta parasal genişlemeyi daraltmaya başlayacağını açıklasa da, şu an böyle bir dönüş görünmüyor. Bu durumu nasıl açıklarsınız hocam?
• İkicsoru sordun, sonuncusundan başlayayım. Beklentiler satın alınmışsa ve fiyatlara girmişse faiz artışı gibi gelişmelerin etkisi olmayabiliyor. Biz anlıyoruz ki 2017 içinde FED’in yapacağı faiz artışlarına karşılık herkes önlemini almış ve hesabını kitabını yapmış. GOÜ’lere fon akışının tek sebebi FED faizi de değil. Dünya Bankası GOÜ’lerdeki büyüme beklentilerini yukarı çekti ve bu konuda bir rapor yayınladı. Ama zaten dünyadaki önemli büyük yatırım bankaları Dünya BAnkası’ndan önce GOÜ’lerdeki büyümenin yükseleceğini tahmin ettikleri için son 6 aydır giriş yapıyorlar.
• Peki küresel fon akımları ne zaman terse döner?
• İşte asıl soru budur. Küresel fon akışları başladığında bu durum sadece birkaç ay sürmez. Geçmişe bakalım ve bize bir fikir versin.
• Bakalım hocam… gerçekten de geçmişe bakmak lazım… Hakikaten analitik bakış açısı bu olsa gerek.
• Şimdi aşağıda vereceğim grafiklerde Türkiye’ee giren hisse fonları ve BIST100 değerleri var. Bunları tek tek incele ve hepsinin incelemesi bitince fon akışlarının daha ne kadar devam edebileceği veya ne zaman sona ereceği konusunda fikir sahibi olacaksın.
• Tamam hocam  bakalım.

• Hocam inceledim… Şimdi mantıken ortalama almak gerekir mi?
• Evet güzel…. İyi bir yerden girdin… Geçmişte fon akışlarının girişlerinin ortalamasını aldım.
• Sonuç ne çıktı? Sonuç 5-6 ay civarında çıktı. Yalnız burada bir hususa dikkat etmek lazım. 2013 mayıs ayından sonra (en son grafik) fon girişleri hep kısa süreli olmuş. Bu durum ortalamayı düşürüyor. Aksi halde ortalama olarak 9 ay civarında oluyor. Son dönemdeki kısa süreli fon girişlerinin en önemli sebebi de 2013 Mayıs Ayında Bernanke’nin parasal genişlemeyi durduracağını açıklaması ve sonrasında küresel ekonomik yavaşlamanın etkisi ile fon girişlerinin kısa süreli olmasıdır. Fakat Türkiye özelinde de baktığımızda Mayıs 2013’ten sonra Gezi, 17-25 Aralık, Belediye seçimleri, daha sonraki genel seçimler ve en son Temmuzdaki hain darbe girişimini de hesaba katmak lazım.
• Hocam son grafiğe göre fon girişi 6 aydır devam ediyor. Sizce daha ne kadar devam eder?
• Sen önce bu soruya kendin bir cevap hazırlarsan daha iyi olur. Ayrıca sadece borsa değil, dolar/TL üzerindeki etkisi de önemlidir.
• Sahi hocam o etkiyi, hiç konuşmadık.
• Sen önce bu grafikleri tekrar analiz et ve fon girişi daha ne kadar sürer sorusuna bir cevap bul. Ben de yarınki yazımda hem döviz kurlarına etkisine değineyim, hem de fon girişinin daha ne kadar devam edebileceğine dair fikirlerimi seninle paylaşayım.
• Sağolun hocam… yarını sabırsızlıkla bekliyorum, bakalım benim cevapla sizin cevap ne kadar uyumlu olacak?
• Belki de sen benden daha iyi bir tahmin yapabilirsin. Ben de makul ve mantıklı bir görüş vermeye çalışacağım ama evlat unutma geleceği kimse bilemez. Önemli olan eldeki verilerden sağlıklı yorum ve analiz yapıp, bütün denklemi değiştirebilecek bir gelişme olduğunda bunu ayıredebilmelisin. Yani sen şimdi “bu fon girişi en az 9-10 ay sürer” gibi bir sonuca ulaşırsan, fikrine aşık olmayacaksın ve bu düşünceni her an değiştirebilecek gelişmeler olabileceğini (siyah kuğuyu) göz önünde bulundurmalısın.  Fon girişleri her hafta MB tarafından açıkalnıyor. Gecikmeli geliyor ama olsun, bizlere fikir verecektir. Yarınki yazımda görüşmek üzere…
• Bekliyorum hocam…